自2011年便進(jìn)入業(yè)績(jī)下行通道的航空公司有望在2014年打出翻身仗。盡管前三季度業(yè)績(jī)依舊“慘不忍睹”，但在油價(jià)大跌、人民幣兌美元后期升值等因素綜合作用下，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，航企第四季度料大幅減虧，全年盈利預(yù)期上調(diào)。

　　2015年，航空業(yè)春天腳步將更近。在油價(jià)低迷、供需比反轉(zhuǎn)、基準(zhǔn)票價(jià)水平提高等催化劑作用下，航空公司的業(yè)績(jī)有望大幅回暖，并進(jìn)入一輪上升周期。與此同時(shí)，春秋航空的上市亦有助于提升航空板塊的整體估值。

年報(bào)業(yè)績(jī)料改善

　　2014年前三季度，四大航的業(yè)績(jī)成績(jī)單可謂“慘不忍睹”。在油價(jià)高企導(dǎo)致成本上升、人民幣貶值導(dǎo)致匯兌收益由正轉(zhuǎn)負(fù)、被迫以低票價(jià)拼取高客座率等多重不利因素的影響下，四大航前三季度業(yè)績(jī)“全面皆綠”。

　　南方航空2014年第一季度虧損3.06億元，中報(bào)虧損10.18億元，前三季度實(shí)現(xiàn)凈利12.56億元，但仍同比下降48.93%。東方航空第一季度虧損2.05億元，中報(bào)實(shí)現(xiàn)微利1400萬(wàn)元，前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)20.58億元，但仍同比下降39.68%。國(guó)航和海航盡管沒(méi)有出現(xiàn)虧損，但三個(gè)報(bào)告期的業(yè)績(jī)也均同比下滑。國(guó)航2014年前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)31.57億元，同比下滑22.26%，海航2014年前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)18.88億元，同比下滑19.94%。

　　“在需求增速下滑、供給增速未見(jiàn)明顯收縮、人民幣升值趨勢(shì)不再以及油價(jià)下行紅利難以期待等幾大因素的影響下，中國(guó)航空業(yè)在未來(lái)一段時(shí)間景氣將依然下行，行業(yè)出現(xiàn)系統(tǒng)性的投資機(jī)會(huì)的概率不大。”一位航空業(yè)分析師曾在2014年年中做出這樣的評(píng)價(jià)。

　　然而，就在業(yè)內(nèi)普遍對(duì)航空公司2014年業(yè)績(jī)持悲觀態(tài)度之時(shí)，自2014年7月開(kāi)始的這場(chǎng)油價(jià)下跌卻給久旱的航空業(yè)帶來(lái)“意外的甘霖”。根據(jù)中金公司統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，2014年第四季度油價(jià)同比下降29.5%、人民幣兌美元升值0.54%。綜合行業(yè)客座率提升但票價(jià)下降等因素，預(yù)計(jì)航空公司第四季度將大幅減虧，國(guó)航、東航、南航歸屬母公司股東凈利潤(rùn)分別為-2.92億元、-7.28億元和-2.84億元。

　　中金公司同時(shí)上調(diào)了上海航空快遞公司的全年盈利預(yù)期。“2014年，由于布倫特均價(jià)比大宗商品組預(yù)計(jì)的低1.5%，人民幣兌美元貶值幅度僅為宏觀預(yù)測(cè)的36%，平均上調(diào)2014年航空利潤(rùn)15%。”其中，國(guó)航、東航、南航調(diào)整幅度分別為15.8%、8.8%和30.6%，歸屬母公司股東凈利潤(rùn)分別調(diào)整至28.65億元、13.30億元和9.72億元。

春天腳步漸近

　　在油價(jià)下行、匯兌收益企穩(wěn)、行業(yè)供需比改善、國(guó)內(nèi)票價(jià)上浮等多重利好因素疊加下，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，航空業(yè)將延續(xù)自2014年下半年以來(lái)的業(yè)績(jī)回暖態(tài)勢(shì)，迎來(lái)久違的行業(yè)春天。

　　根據(jù)中石油經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院的預(yù)測(cè)，2015年國(guó)際油價(jià)將繼續(xù)低迷，預(yù)計(jì)WTI年均價(jià)范圍為55-65美元/桶，布倫特年均價(jià)范圍為60-70美元/桶。若2015年歐佩克仍然堅(jiān)持不減產(chǎn)、美國(guó)進(jìn)一步加大非常規(guī)油氣生產(chǎn)并放松原油出口限制、歐美放松對(duì)伊朗石油出口的制裁，國(guó)際油價(jià)將面臨更大的下行壓力，預(yù)計(jì)WTI年均價(jià)45-55美元/桶，布倫特年均價(jià)50-60美元/桶。

　　燃油占航空公司成本比重約40%，油價(jià)下跌無(wú)疑將大幅增厚航空利潤(rùn)。中金公司估算，若以70美元/桶為基數(shù)，油價(jià)每下降10美元/桶，航空公司利潤(rùn)可以增厚約20%；若以60美元/桶油價(jià)對(duì)應(yīng)的利潤(rùn)為基數(shù)，油價(jià)再下跌10美元/桶，航空公司利潤(rùn)則將有30%-70%不等程度的增厚。

　　匯兌收益也是影響航企業(yè)績(jī)的一個(gè)重要因素。根據(jù)申銀萬(wàn)國(guó)所做的航空公司對(duì)人民幣匯率敏感性測(cè)試，每波動(dòng)1%，影響國(guó)航、南航、東航稅前EPS分別為0.06元、0.09元、0.04元。2014年上半年人民幣進(jìn)入貶值通道，導(dǎo)致持有大量美元負(fù)債的航空公司匯兌收益由正轉(zhuǎn)負(fù)，業(yè)績(jī)大幅下滑。申萬(wàn)認(rèn)為，2015年人民幣兌美元將由正轉(zhuǎn)為雙向?qū)挿▌?dòng)為主，但全年大幅貶值概率不大，且匯兌影響要低于油價(jià)，因此預(yù)計(jì)2015年不會(huì)大幅影響航空股的投資邏輯。

　　供需比的改善將成為2015年航空業(yè)反轉(zhuǎn)的一個(gè)重要推動(dòng)力。自2012年開(kāi)始國(guó)內(nèi)航空公司便出現(xiàn)比較明顯的供需失衡。一方面，經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致有效需求不足，另一方面三大航運(yùn)力集中投放，航空公司開(kāi)始通過(guò)打價(jià)格戰(zhàn)來(lái)維持客座率。

　　申銀萬(wàn)國(guó)預(yù)計(jì)，2015年三大航供給增速將首次小于需求增速。供給端看，2015年-2016年波音、空客交付中國(guó)區(qū)的飛機(jī)增速放緩，預(yù)計(jì)增加可用座位9%-10%；從需求端看，預(yù)計(jì)居民收入增長(zhǎng)、長(zhǎng)距尤其是出境游增長(zhǎng)、“一路一帶”以及更大規(guī)模更高層次“走出去”帶來(lái)的商務(wù)客源的增加，將提升需求端的增長(zhǎng)。供需結(jié)構(gòu)的改善將使得航空公司客座率和票價(jià)得到提升空間。

　　此外，2014年11月，民航局和發(fā)改委發(fā)布完善民航國(guó)內(nèi)運(yùn)價(jià)政策的通知，全面放開(kāi)民航國(guó)內(nèi)航線貨物運(yùn)輸價(jià)格，以及放開(kāi)101條相鄰省份之間與地面主要交通運(yùn)輸方式形成競(jìng)爭(zhēng)的短途航線旅客票價(jià)；此外，對(duì)繼續(xù)保留實(shí)行政府指導(dǎo)價(jià)的國(guó)內(nèi)民航客運(yùn)票價(jià)，航空公司可按照國(guó)家制定的規(guī)則自主制定、調(diào)整基準(zhǔn)票價(jià)。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這一新規(guī)則賦予了航空公司更大的自主權(quán)。可以依據(jù)自身經(jīng)營(yíng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況，對(duì)不同時(shí)段、淡旺季靈活定價(jià)。絕大部分國(guó)內(nèi)航線的理論基準(zhǔn)票價(jià)水平將得到提升，綜合考慮旅客吞吐量數(shù)據(jù)加權(quán)，新的基準(zhǔn)價(jià)格規(guī)定將提升整體航線的基準(zhǔn)票價(jià)水平約10%。綜合考慮航線權(quán)重、商務(wù)客比例等多重因素，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)客運(yùn)業(yè)務(wù)有望增收1-2%，對(duì)應(yīng)增厚利潤(rùn)10-20%。

航空股估值上行

　　在行業(yè)反轉(zhuǎn)的同時(shí)，春秋航空的上市則有望成為航空股估值上行的催化劑。

　　1月21日，春秋航空正式在A股掛牌上市，成為中國(guó)航空業(yè)中民營(yíng)資本的“第一股”，也是中國(guó)低成本航空上市的“第一股”。上市首日，春秋航空漲幅44%至26.15元/股，1月22日公司股價(jià)漲停。

　　申銀萬(wàn)國(guó)認(rèn)為，春秋航空上市有望成為航空股估值上行催化劑。近十年來(lái)，航空股經(jīng)歷過(guò)三次漲幅較大的階段，分別為：2005年7月-2007年12月，歷時(shí)29個(gè)月，漲幅727%，同期滬深300漲幅為501%；2008年10月-2010年10月，歷時(shí)25個(gè)月，漲幅166%，同期滬深300漲幅為51%；2014年7月至今，漲幅135%，同期滬深300漲幅為56%。

　　“每一次航空股的行情啟動(dòng)，初始并非由業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，而是由特定事件的爆發(fā)而驅(qū)動(dòng)。第一階段由人民幣匯改，第二階段由油價(jià)大幅下跌，目前所處的第三階段再次由油價(jià)下跌引發(fā)。”申銀萬(wàn)國(guó)分析師認(rèn)為，航空股已經(jīng)進(jìn)入強(qiáng)周期，春秋航空上市后PB的迅速提升有助于提升航空板塊的整體估值。